Όσον αφορά την επένδυση σε χρηματοπιστωτικά μέσα, η αποτίμηση δεν είναι απλώς καθοριστική για τον προσδιορισμό της δίκαιης αγοραίας αξίας του οχήματος, αλλά είναι επίσης ουσιώδης για τις λειτουργίες χρηματοοικονομικής πληροφόρησης και ανάλυσης κινδύνου. Το πιο συνηθισμένο εργαλείο αποτίμησης, γνωστό ως μέθοδος προεξοφλημένης ταμειακής ροής (DCF), χρησιμοποιείται για τον σχεδιασμό των μελλοντικών ταμειακών ροών, ενώ ταυτόχρονα τονίζει τα πιθανά προεξοφλητικά επιτόκια που συνδέονται με αυτές τις ταμειακές ροές.
Βασικές τακτικές
- Όταν εξετάζουν μια επενδυτική ευκαιρία, οι αναλυτές της έρευνας βασίζονται στη μέθοδο των προεξοφλημένων ταμειακών ροών ως ένα πολύτιμο εργαλείο για την εκτίμηση των ταμειακών ροών. Η αξία των παράγωγων μέσων προϋποθέτει ότι όλα τα υποκείμενα περιουσιακά στοιχεία μιας επένδυσης βασίζονται στο επιτόκιο χωρίς κίνδυνο. Ως εκ τούτου, ο πραγματικός ρυθμός αύξησης αυτών των στοιχείων ενεργητικού δεν επηρεάζει τις προβαλλόμενες αξίες. Τα παράγωγα παράγωγα θεωρούνται λιγότερο επικίνδυνα, διότι τέτοιες συναλλαγές δημιουργούν μικρότερο κίνδυνο για τον αντισυμβαλλόμενο, δεδομένου ότι οι εξασφαλίσεις μπορούν να χρησιμοποιηθούν για την αντιμετώπιση τυχόν απωλειών. από τους μη εξασφαλισμένους ομολόγους τους και συνεπώς αποτιμώνται με ποσοστά χωρίς κίνδυνο.
Αποτιμήσεις παραγώγων πριν και μετά την οικονομική κρίση του 2008
Τα χρηματοπιστωτικά παράγωγα εισάγουν διαφοροποίηση σε χαρτοφυλάκιο επενδύσεων διευκολύνοντας την έκθεση σε διαφορετικές αγορές. Η αξία αυτών των παραγώγων προϋποθέτει ότι οι αποδόσεις όλων των υποκείμενων περιουσιακών στοιχείων βασίζονται στο ποσοστό χωρίς κίνδυνο. Συνεπώς, ο πραγματικός ρυθμός αύξησης αυτών των υποκείμενων στοιχείων ενεργητικού δεν επηρεάζει ουσιαστικά τις αξίες τους. Αυτή η έννοια είναι γνωστή ως "αποτίμηση ουδέτερου κινδύνου".
Πριν από την οικονομική κρίση του 2008, τα κρατικά ομόλογα θεωρήθηκαν επενδύσεις χωρίς κίνδυνο. Εξάλλου, είναι σχεδόν αδύνατο για την κυβέρνηση να χρεοκοπήσει το χρέος της όταν το αμερικανικό Υπουργείο Οικονομικών μπορεί απλά να εκτυπώσει περισσότερα χρήματα για να ικανοποιήσει τις υποχρεώσεις του χρέους. Επιπλέον, τα επιτόκια ανταλλαγής με βάση τα επιτόκια δανεισμού διατραπεζικού επιτοκίου (LIBOR, Euribor κ.λπ.) θεωρήθηκαν γενικά ως μηδενικά. Ως εκ τούτου, τα επιτόκια ανταλλαγής θεωρήθηκαν πιο κατάλληλα για αποτίμηση ουδέτερων κινδύνων από τις αποδόσεις των ομολόγων, διότι τα έσοδα από συναλλαγές επί παραγώγων επενδύονται γενικά στη διατραπεζική αγορά, σε αντίθεση με την αγορά ομολόγων.
Μετά την οικονομική κρίση του 2008, η αποτυχία ορισμένων τραπεζών σηματοδότησε ότι τα επιτόκια των διατραπεζικών δανείων δεν ήταν πράγματι άνευ κινδύνου, όπως είχε σκεφτεί προηγουμένως. Πολλές παράγωγες επενδύσεις κατέδειξαν σημαντικό κίνδυνο αντισυμβαλλομένου, επειδή οι συναλλαγές δεν υπόκεινταν σε ασφάλειες ή περιθωριακές προσκλήσεις.
Αυτός ο κίνδυνος αντισυμβαλλομένου οδήγησε περίφημα στην πτώχευση του γίγαντα των επενδυτικών τραπεζών Lehman Brothers. Δεδομένου ότι ο αντισυμβαλλόμενος σε 930.000 συναλλαγές επί παραγώγων, που αντιπροσωπεύουν περίπου το 5% της παγκόσμιας δραστηριότητας παράγωγων μέσων, η τράπεζα δεν μπόρεσε να ξεφύγει από το χρεωστικό της χρέος ύψους 619 δισεκατομμυρίων δολαρίων και τελικά απέσυρε τελείως τις πόρτες της.
Συγκεντρωτικά έναντι παράνομων παραγώγων
Τα παράγωγα που διαπραγματεύονται σε εξωχρηματιστηριακά ιδρύματα (OTC) χρησιμοποιούν τυποποιημένες συμφωνίες ISDA, οι οποίες περιλαμβάνουν συχνά την Συμφωνία πίστωσης (CSA), οι οποίες είναι ρήτρες που περιγράφουν επιτρεπόμενους πιστωτικούς μετριασμούς για μια συναλλαγή, όπως συμψηφισμός και συγγραφή. Οι εξασφαλισμένες συναλλαγές δημιουργούν μικρότερο κίνδυνο για τον αντισυμβαλλόμενο, επειδή οι εξασφαλίσεις μπορούν να χρησιμοποιηθούν για την ανάκτηση τυχόν ζημιών. Όταν μια τέτοια εξασφάλιση πέσει κάτω από ένα συγκεκριμένο όριο, μπορεί να προκύψουν περισσότερα.
Οι διαφορές στα χαρακτηριστικά κινδύνου μεταξύ εξασφαλισμένων και μη εγγυημένων συμφωνιών οδηγούν πάντοτε σε αποκλίνοντα προεξοφλητικά επιτόκια αποτίμησης. Καθώς το λιγότερο επικίνδυνο από τα δύο, τα εξασφαλισμένα παράγωγα πρέπει να αποτιμώνται με ποσοστά χωρίς κίνδυνο.
OIS Discounting και Κίνδυνος-Free Τιμές για Συγκεντρωμένα Παράγωγα
Οι τυποποιημένες συμφωνίες CSA περιορίζουν τις απώλειες με την ανάληψη καθημερινών εγγυήσεων προκειμένου να αποφευχθεί το κλείσιμο των αντισυμβαλλομένων. Σε αυτό το πλαίσιο, η φυσική επιλογή για το προεξοφλητικό επιτόκιο χωρίς κίνδυνο είναι συνήθως ένας τύπος επιτόκιας μίας ημέρας. Αυτό αναφέρεται ως "έκπτωση OIS" ή "έκπτωση CSA". Οι καμπύλες απόδοσης μιας ημέρας μπορούν να προέρχονται από ανταλλαγές δείκτη διάρκειας μίας ημέρας (OIS).
Πριν από τη χρηματοπιστωτική κρίση, υπήρχε ελάχιστη διαφορά μεταξύ της καμπύλης απόδοσης μιας ημέρας και της καμπύλης αποδόσεων που προέκυπτε από τα επιτόκια swap. Κατά την κρίση, οι διαφορές μεταξύ των δύο καμπυλών αποδόσεων διευρύνθηκαν σημαντικά. Παρόλο που εισήχθησαν σχετικά πρόσφατα δείκτες ανταλλαγής δείκτη, αναπτυγμένα έθνη όπως η Ιαπωνία και η Ελβετία διαθέτουν εξαιρετικά υγιή OIS, επιτρέποντας πιο αξιόπιστες αποτιμήσεις.
Ιστορική διαφορά μεταξύ 3-μηνών USD LIBOR και των ταμείων Fed Αποτελεσματικό επιτόκιο μίας ημέρας (Πηγή δεδομένων: www.treasury.gov και www.research.stlouisfed.org)
Αν και οι χώρες που δεν διαθέτουν επαρκώς υγρές αγορές OIS ενδέχεται να δυσκολευτούν να προσδιορίσουν τις αποτιμήσεις, ενδέχεται να στηρίζονται σε λύσεις λύσης που συνεπάγονται τη δημιουργία συνθετικών OIS cross-currency OIS που χρησιμοποιεί ως βάση τη βάση μιας καμπύλης OIS και εφαρμόζει μια διασταυρούμενη νομισματική εξάπλωση για να αντλήσει ένα τοπικό νόμισμα Καμπύλη OIS. Αν οι επιλογές είναι εξασφαλισμένες και το περιθώριο δικαιωμάτων κερδίζει ένα επιτόκιο μίας ημέρας, μπορεί να εφαρμοστεί προεξόφληση OIS. Κατά κανόνα, οι επιλογές κλήσεων αποδίδουν χαμηλότερες τιμές, ενώ οι επιλογές πώλησης παρουσιάζουν υψηλότερες τιμές.
Οι καθημερινές προσκλήσεις για εξασφάλιση υποδηλώνουν ότι η προεξόφληση του OIS είναι η λογική επιλογή για τέτοιου είδους αποτίμηση.
Η κατώτατη γραμμή
Για τον προσδιορισμό της αγοραίας αξίας μιας επένδυσης, μια αποτίμηση εκτελείται παραδοσιακά με τη μέθοδο της προεξοφλημένης ταμειακής ροής (DCF). Προκειμένου η τιμή να είναι δίκαιη, το προεξοφλητικό επιτόκιο πρέπει να είναι ίδιο με το ποσοστό απόδοσης.
Αν και τα παράγωγα θεωρήθηκαν ιστορικά ως απαλλαγμένα από κίνδυνο αντισυμβαλλομένου, η έννοια αυτή άλλαξε μετά την οικονομική κρίση του 2008. Στο σημερινό οικονομικό κλίμα, τα εξασφαλισμένα παράγωγα έσοδα μειώνουν τον κίνδυνο αντισυμβαλλομένου και πρέπει συνεπώς να αποτιμώνται χρησιμοποιώντας ένα συντελεστή χωρίς κινδύνους.
