Τι είναι η απαίτηση σταθερού ποσοστού χρέους;
Οι σταθερές αναλογίες οφειλών (CPDO) είναι απίστευτα πολύπλοκα χρεόγραφα τα οποία υπόσχονται στους επενδυτές τις υψηλές αποδόσεις ομολόγων junk με το χαμηλό χρεωστικό κίνδυνο ομολόγων επενδυτικής ποιότητας. Οι CPDOs το κάνουν αυτό με την ανοδική τους έκθεση στους υποκείμενους πιστωτικούς δείκτες που παρακολουθούν, όπως ο κώδικας Thomson Reuters Eikon (iTraxx) ή ο δείκτης αντιστάθμισης πιστωτικού κινδύνου (CDX). Καθώς ο συγκεκριμένος δείκτης ρίχνει ή προσθέτει ομόλογα με βάση την πιστοληπτική ικανότητα, ένας διαχειριστής CPDO θα περιορίσει τον κίνδυνο αθέτησης, ενημερώνοντας το άνοιγμά του, εξ ου και τον όρο "σταθερή αναλογία". Ωστόσο, η στρατηγική αφήνει σταθερές αναλογίες οφειλών υψηλά εκτεθειμένες στη μεταβλητότητα, καταστροφικής απώλειας.
Κατανόηση της υποχρέωσης σταθερού ποσοστού χρέους (CPDO)
Οι χρεωστικές υποχρεώσεις σταθερού ποσοστού εφευρέθηκαν το 2006 από την ολλανδική τράπεζα ABN AMRO. Η τράπεζα, η οποία επιδιώκει να δημιουργήσει ένα υψηλό επιτόκιο που συνδέεται με τα ομόλογα με τις πιο εξαιρετικές αξιολογήσεις χρέους έναντι αθέτησης. Σε μια περίοδο ιστορικά χαμηλών επιτοκίων ομολόγων, μια τέτοια στρατηγική ήταν ελκυστική για τους διαχειριστές των συνταξιοδοτικών ταμείων που επιδίωκαν υψηλότερες αποδόσεις, αλλά δεν τους επιτράπηκε να επενδύσουν σε επικίνδυνα ομόλογα junk.
Τα CPDOs είναι παρόμοια με τα συνθετικά εξασφαλισμένα χρεωστικά δάνεια, καθώς αποτελούν ένα "καλάθι" που δεν περιέχει πραγματικά ομόλογα, αλλά οι συμβάσεις αντιστάθμισης πιστωτικού κινδύνου έναντι ομολόγων. Αυτές οι ανταλλαγές συνθετικά μεταφέρουν κέρδη από τα ομόλογα στον επενδυτή. Ωστόσο, σε αντίθεση με τις συνθετικές εξασφαλισμένες υποχρεώσεις χρέους (CDO), μια υποχρέωση σταθερού ποσοστού χρέους μεταφέρεται κάθε έξι μήνες. Ο κύκλος εργασιών προέρχεται από την αγορά παραγώγων στο παλιό δείκτη ομολόγων και την πώληση παραγώγων σε νέο δείκτη. Με τη συνεχή αγορά και πώληση παραγώγων του υποκείμενου δείκτη, ο διαχειριστής του CPDO θα είναι σε θέση να προσαρμόσει το ποσό μόχλευσης που χρησιμοποιεί σε μια προσπάθεια να κάνει πρόσθετες αποδόσεις από τα spreads των τιμών δείκτη. Είναι ένα αρμπιτράζ των δεικτών ομολόγων.
Ωστόσο, αυτή η στρατηγική είναι στο root ένα διπλό ή τίποτα, το στοίχημα Martingale, το οποίο έχει μαθηματικά αποτιμηθεί. Το Martingale είναι ένα παιχνίδι τύχης του 18ου αιώνα, όπου ένας παίκτης διπλασιάζει το στοίχημά του με κάθε χάνοντας το κέρμα ενός νομίσματος στη θεωρία ότι μια τελική νίκη κερμάτων κερδίζει όλες τις απώλειες του συν το αρχικό του στοίχημα. Μεταξύ άλλων περιορισμών, η στρατηγική Martingale λειτουργεί μόνο αν ένας παίκτης έχει απεριόριστα κεφάλαια, κάτι που δεν συμβαίνει ποτέ στον πραγματικό κόσμο.
Περιορισμοί των CPDO
Τα πρώτα CPDOs εξετάστηκαν αμέσως μετά την αξιολόγηση των επενδύσεων AAA από την Moody's και από την Standard & Poor's (S & P). Οι οργανισμοί σημείωσαν ότι η στρατηγική του κυκλώματος με τους υποκείμενους δείκτες ΑΑΑ θα αμβλύνει τον κίνδυνο αθέτησης. Ωστόσο, οι επικριτές επικεντρώθηκαν στον κίνδυνο διασποράς της μεταβλητότητας που είναι εγγενής στη στρατηγική. Σε τυπικές περιόδους, ο κίνδυνος αυτός ήταν αναμφισβήτητα μικρός, αφού τα περιθώρια των ομολόγων των επενδυτικών ομολόγων τείνουν να ανακάμπτουν. Υπό αυτή την έννοια, η στρατηγική για το τράβηγμα νομισμάτων θα μπορούσε να λειτουργήσει. Αλλά τα spreads των ομολόγων είναι ιστορικά στοχαστικά, δηλαδή δύσκολα εάν είναι αδύνατο να προβλεφθούν και στην πραγματικότητα, αξιοσημείωτα λίγα διευθυντικά στελέχη προέβλεπαν την πιστωτική κρίση στα τέλη του 2008 που ξεπέρασε πολλά CPDOs.
Η πρώτη προεπιλογή CPDO ήρθε το Νοέμβριο του 2007, σε ένα ταμείο που διαχειρίζεται η UBS. Ήταν το καναρίνι στο ανθρακωρυχείο, καθώς τα spreads των ομολόγων άρχισαν να εκτοξεύονται πριν από τη συντριβή της αγοράς του 2008. Καθώς άρχισαν να ξετυλίγονται περισσότερα κεφάλαια, οι οργανισμοί αξιολόγησης Moody's και S & P έτυχαν αυξημένου ελέγχου για τη χορήγηση αξιολογήσεων ΑΑΑ στα CPDOs. Καθώς η αξιοπιστία τους υπέστη, ο Moody's ανακάλυψε μια εσωτερική δυσλειτουργία λογισμικού που είπε ότι ήταν τουλάχιστον εν μέρει υπεύθυνη για την θετική βαθμολογία, αν και αυτό δεν έκανε τίποτα για να εξηγήσει τη βαθμολογία της S & P.
Από την οπίσθια όψη, και οι δύο οργανισμοί είχαν αναθέσει μια πραγματική πιθανότητα μηδενικού κινδύνου για την εκδήλωση του 2008 και πρόσφεραν επίσης μια πολύ μικρή πιθανότητα στην πιο ευμετάβλητη αύξηση που επεκτάθηκε στα τέλη του 2007 - η οποία στην πραγματικότητα δεν διαφέρει από ό, τι είχε συμβεί το 2001 - 03.
Η απογοήτευση του 2007-08 έκανε το CPDOs το παιδί της αφίσας για υπερβολικά περίπλοκα χρηματοπιστωτικά μέσα - και την αισιοδοξία που επικρατούσε στην άμμο, ότι μπορεί να αψηφούν τη βαρύτητα.
